Saudi Aramco, le difficoltà per un’IPO di successo del gioiello saudita e un’occasione da non perdere

 

di Stefano Iorio

 

Il petrolio e il gas naturale rappresentano oggi i combustibili dominanti sulla scena energetica mondiale e lo saranno ancora per almeno un paio di decenni. Tale condizione del mercato dell’energia fa si che le società che operano nel settore petrolchimico e in particolare nella produzione, raffinazione e trasporto di prodotti petroliferi e di gas naturale, rappresentino ad oggi i pilastri dell’economia non solo di quei Paesi dove hanno sede ma anche di quella globale.

Saudi Aramco, in tale contesto, può essere vista come il player di riferimento in quanto gestore unico delle riserve di petrolio e gas dell’Arabia Saudita (rispettivamente seconde e seste per dimensioni sul Pianeta). La società con sede a Daharan affonda le sue radici all’inizio del ‘900 quando la Standard Oil of California, attraverso la sua controllata del tempo, Bahrain Petroleum Co., iniziò le operazioni per la ricerca di pozzi petroliferi nel Regno. Dopo una lunga storia, alcuni cambi di proprietà e tensioni diplomatiche tra Usa e Arabia Saudita nel 1980 la società è stata rilevata al 100% dal governo nazionale saudita, dopo che era entrata nel capitale e aveva progressivamente innalzato le proprie quote (nel 1973 era stato rilevato il primo 25% e l’anno successivo un ulteriore 35%).

Nel 2018, quando si sarà conclusa l’IPO del 5% del capitale annunciata nel gennaio 2016 dal principe Mohammad Bin Salman Al Saud, a distanza di quasi un secolo dalla sua fondazione, Saudi Aramco potrebbe diventare la società con più alto valore di mercato al mondo.

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Valutazione

L’IPO di Saudi Aramco sarà molto difficile da gestire per il sindacato guidato da J.P. Morgan che si verrà a creare, ciò a causa di alcune criticità che caratterizzano il colosso arabo. Le stime del reale valore di Saudi Armaco sono ancora approssimative: i suoi bilanci (principale strumento valutativo) non sono mai stati resi pubblici e questo non permette di eseguire un’analisi dettagliata come per le altre società ormai prossime alla quotazione. Inoltre, anche quando questi saranno resi disponibili permarranno i dubbi sul reale affidamento che vi si potrà fare, specialmente se non verranno usati dei principi contabili riconosciuti a livello internazionale[1]. La valutazione dal Principe Mohammad di 2’000 miliardi di dollari (di gran lunga maggiore della somma delle attuali capitalizzazioni di borsa di Apple e Alphabet) si basa sulla semplice valorizzazione delle riserve, stimate in 261 miliardi di barili, ad un prezzo convenzionale si 8$ al barile. Troppo poco per convincere gli investitori[2].

La realtà infatti è ben più complessa: attualmente Saudi Aramco paga royaltes pari al 20% dei sui ricavi e la corporate tax applicata sui profitti è dell’85%[3]. Il CEO Amin Nasser ha già annunciato che l’intenzione del governo è quella di ridurre la pressione fiscale, ma non è ancora noto di quanto. Certamente questi valori fanno si che una larga parte dei cash flows generati non siano disponibili per eventuali azionisti, rendendo quasi nulla la capacità di creare redditività attraverso il pagamento di dividendi. Questo sicuramente rimane il punto più delicato di tutta l’operazione poichè, anche se l’IPO ha lo scopo di raccogliere risorse in valuta pregiata da immettere in quello che dovrebbe diventare il fondo sovrano più grande al mondo, il deficit di bilancio rimane consistente e nessuna attività alternativa potrebbe colmare i mancati introiti che Saudi Aramco è attualmente in grado di fornire.

Inoltre, la dimensione del capitale che verrà offerta sul mercato rimane molto limitata e non permetterà ad alcun investitore o gruppi organizzati, attraverso patti di sindacato, di influenzare le decisioni strategiche prese in consiglio di amministrazione. Un flottante così contenuto significa anche che Saudi Aramco rimarrà una società statale e, come tale, gli investitori sul mercato chiederanno uno sconto sul suo valore andando di conseguenza a ridurre la sua valutazione in sede di IPO.

Un altro elemento da tenere in considerazione è che tradizionalmente le IPO che hanno visto come soggetti società di proprietà del governo saudita sono state offerte ai propri cittadini  con un forte sconto rispetto il val800x-1ore reale, in questo modo è stato possibile distribuire agli stessi parte della ricchezza accumulata. Tuttavia recentemente è stata approvata una nuova legge che prevede che le future IPO dovranno basare il prezzo di emissione dei titoli esclusivamente sulla domanda[4]. Resta quindi da capire quali sono le intenzioni del governo sotto questo punto di vista, proseguire sulla politica della redistribuzione della ricchezza sarebbe sicuramente una scelta positiva per i cittadini sauditi ma limerebbe la capacità di raccolta dell’operazione.

 

Quadro complessivo

La valutazione di Saudi Armaco deve essere inserita nel più ampio contesto delle fluttuazioni del prezzo del petrolio. La decisione del governo saudita di iniziare a cedere una parte del suo asset più prezioso ha come sfondo la sempre crescente pressione che lo shale oil americano esercita a livello globale. Prendendo come riferimento l’indice S&P Oil&Gas Exploration&Production è evidente la sofferenza del settore a causa della sempre crescente competitività.

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Il governo dell’Arabia Saudita alla luce di questo trend, consolidatosi negli anni, vede la diversificazione delle sue attività come una necessità sempre più impellente e proprio in linea con questa idea è stato lanciato il progetto Vision 2030[5]. La dipendenza dal petrolio, che attualmente rappresenta circa l’80% dei ricavi nel bilancio statale, nel medio lungo termine potrebbe rappresentare un serio problema data la sempre maggiore attenzione con cui le altre nazioni si stanno impegnando a cercare fonti di energia alternative a minore impatto ambientale.

La vendita di una parte di Saudi Armanco inoltre potrebbe rendersi necessaria anche in relazione alla necessità di raccogliere moneta. Secondo stime del Fondo Monetario Internazionale l’Arabia Saudita potrebbe vedere azzerate le proprie riserve di moneta estera nel giro di 5 anni nel caso in cui il prezzo del petrolio al barile si dovesse mantenere sui 50$, nonostante sforzi sempre maggiori nel taglio della spesa pubblica per raggiungere un equilibrio sostenibile[6]. Anche se questo fattore non è sicuramente il motivo che spinge il governo alla vendita di una piccola parte di Saudi Aramco, le riserve in dollari sono attualmente stimate in 700 miliardi (anche grazie ai recenti richiami per oltre 70 miliardi di dollari che risultavano precedentemente in gestione presso BlackRock), ma non è un elemento da sottovalutare.

La quotazione del colosso petrolifero sul mercato nazionale avrebbe sicuramente un grande pregio: accendere i riflettori su un mercato ancora poco sviluppato e consentirne grande crescita sia in termini di liquidità che di interesse per gl’ investitori istituzionali. I primi effetti sono già visibili come ad esempio la decisione di aprire da gennaio, per investitori qualificati, la possibilità di investire in IPOs e congiuntamente la ridefinizione di investitore qualificato secondo criteri più morbidi[7]. Perchè le aspettative del Paese arabo si realizzino questo elemento è sicuramente fondamentale, solo attraverso un mercato dei capitali ben funzionante e integrato nell’economia sarà infatti possibile attrarre i capitali esteri necessari affinché lo Stato possa rendere realtà la trasformazione di cui necessita. Il Governo e lo stesso Re Salman, come dimostra il suo viaggio di oltre un mese in Asia, vedono gli investimenti esteri come essenziali per lo sviluppo dei numerosi progetti. Va inoltre considerato che la ricerca di capitali avviene attraverso una fusione di interessi economici (come dimostrano i recenti investimenti petroliferi in Malesia) e politici mirati  a  preservare i rapporti con i principali partner del mondo islamico sunnita[8].

 

 

Riflessioni personali

I fattori da considerare sono numerosissimi, difficili da analizzare nel loro complesso. Inoltre, fino a quando non saranno disponibili ulteriori dettagli sull’operazione, ogni tentativo di arrivare a una valutazione effettiva del suo valore sarà caratterizzata da un grado troppo elevato di incertezza. Tuttavia è evidente il processo di trasformazione in atto nel Paese, dovuto da un lato all’incapacità di generare ricavi sufficienti attraverso i business storici per sostenere le attuali politiche di welfare, dall’altro al mutamento che la stessa società saudita sta attualmente vivendo.

L’IPO può rappresentare non solo lo strumento attraverso cui sfruttare un enorme potenziale economico ricorrendo al mercato dei capitali ma anche l’occasione per ampliare la propria visione del mondo e dare slancio al più grande processo di trasformazione sociale che il medio oriente abbia mai vissuto.

L’Arabia Saudita, nonostante gli elementi che la rendono ancora molto distante dall’essere uno Stato democratico, ha l’occasione di diventare il reale punto di aggregazione delle società islamiche sunnite e spetta solo a lei cogliere questa opportunità.

 

[1] https://www.ft.com/content/b4c92832-8af0-11e6-8aa5-f79f5696c731

[2] https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-02-23/saudi-arabia-2-trillion-aramco-vision-runs-into-market-reality

[3] https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-01-17/saudi-aramco-ceo-says-oil-tax-rate-would-be-reduced-for-ipo

[4] https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-02-21/saudi-aramco-said-to-weigh-offering-citizens-discounted-shares

[5] http://it.ibtimes.com/arabia-saudita-presentato-vision-2030-il-piano-lindipendenza-dal-petrolio-1448671

[6] http://money.cnn.com/2015/10/25/investing/oil-prices-saudi-arabia-cash-opec-middle-east/

[7] https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-02-16/how-ubs-wealth-sees-aramco-ipo-changing-middle-east-markets-q-a

[8] https://www.foreignaffairs.com/articles/east-asia/2017-03-06/why-king-salman-went-asia?cid=int-rec&pgtype=art

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